香港，2018年4月3日—标普全球评级今日宣布，将中国恒大集团（恒大集团）的评级展望从稳定调整为正面。同时，我们确认恒大集团长期主体信用评级“B”，其未到期优先无抵押债券长期债项评级“B-”。

我们将恒大集团的评级展望调整为正面，原因在于我们认为该公司的杠杆水平在2017年得到大幅改善后，尽管仍处高位，但未来12个月有望保持稳定。由于短期债务持续上升，过去6个月恒大集团的流动性和资本结构显著恶化，但我们预期该公司将优化管理其流动性和资本结构。

主要得益于其强劲的收入增长且利润率上升，恒大集团的杠杆水平即债务对息税及折旧摊销前利润（EBITDA）比率得到改善。我们预计未来两年恒大集团收入增长的20%-40%将源于其合同销售额的大幅增长。我们预期，在专注于效能和增长质量的同时，2018-2019年恒大集团合同销售额的增速将减缓，但增长稳定。然而，截至2017年底，恒大集团的未结转收入达人民币5,000多亿元，加上我们预测2018-2019年其合同销售额将增长约10%，这将促使收入增长。得益于在良好市场环境下有力的销售执行，以及在一二线城市和三四线城市均衡开展业务，2017年恒大集团的合同销售额增长34%达5,010亿元。就市场份额而言，如今恒大集团一直位居中国前三大地产开发商之一。

我们预计未来12个月恒大集团的EBITDA利润率将自约30%的水平持续增长。涵盖部分三四线城市的大范围市场复苏使得该公司房产的平均售价大幅上涨。我们预计恒大集团房产的平均售价将超出10,000元/平米，相较几年前6,000-7,000元/平米的平均售价大幅上涨。2017年该公司的EBITDA利润率从2016年的21.6%增长至超出31%。

然而我们认为恒大集团的激进扩张步伐虽然有所放缓但是并没有实质性变化，尽管管理层宣称其正转向侧重效能和增长质量。2017年该公司的债务增速有所放缓，其调整后债务同比增长14%。但这主要缘于恒大集团进行更多的非债务融资，如A股上市前的1,300亿元融资，而非削减支出。事实上，2017年恒大集团的购地支出达3,100亿元，远远超出我们的预期。因此，在没有新增非债务融资的情况下，我们预计2018-2019年恒大集团的债务将更快增长，原因在于我们认为该公司将持续扩大其土地储备，以支撑其庞大的销售规模以及虽减缓却稳定的收入增速。我们认为恒大集团强劲的EBITDA增速和更高的利润率将抵消债务更快增长带来的影响。

因此，我们预计2018-2019年恒大集团的债务对EBITDA比率将保持在7.0至7.6倍的高位。2017年该比率下降至7.9倍，而2016年该比率超出14倍。尽管该公司的债务对EBITDA比率相较以往已得到改善，但仍处于较高水平，并且容易受行业环境或融资状况方面重大变动的影响。

过去6个月恒大集团的流动性已恶化，未来12个月其流动性来源仅能覆盖其流动性支出的0.8倍。主要原因在于该公司短期债务的持续增长，目前短期债务的金额达3,560亿元，约占报表债务总额的50%。因此，我们认为恒大集团债券的期限结构和资本结构并不均衡，且弱于可比房企。

由于通过现金抵押进行海外借款（内保外贷；期限为一年）、其资本结构中较大的信托贷款敞口、加上更多的建筑贷款即将到期，恒大集团的短期债务增加。尽管如此，由于管理层可能将现金盈余或现金流入用于偿还短期债务，我们认为该公司的流动性仍将合理改善。如果恒大集团将再融资用于偿还现有债务或过期的建筑贷款，其债务的期限结构也将相应改善。

恒大集团拥有各种融资渠道，这将助力该公司优化管理其流动性状况和资本结构。短期债务减少、资本结构和流动性状况将是未来12个月评级上调的主要考虑因素。

评级的正面展望表明我们预期，未来12个月恒大集团将改善其流动性，虽然其杠杆水平处于高位，但仍将保持稳定在约8倍的水平。我们亦预计2018年该公司的合同销售额将稳定增长，尽管增速较慢，同时其利润率将保持在当前水平。

如果出现以下情形，我们可能上调恒大集团的评级：（1）恒大集团改善其债务期限结构、流动性以及资本结构，比如未来12个月其流动性来源超出流动性支出；（2）该公司在购地及扩张计划上更为审慎，比如其EBITDA利息覆盖倍数保持在高于1.5倍水平，并且其债务对EBITDA比率并未恶化至高于我们预期的约8倍水平。

如果出现以下情形，我们可能将评级展望调整为稳定：（1）恒大集团的流动性状况并未改善。如果该公司持续进行并且依赖于短期融资以偿还现有债务或用于其扩张计划，表明其流动性状况没有得到改善；（2）恒大集团的借款显著增长且其融资成本较高，比如其EBITDA利息覆盖倍数下降至1.5倍以下，或其债务对EBITDA比率显著恶化至高于我们的预期水平。