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高善文：全局性房地产崩盘可以避免（4）

扫描到手机地产声音来源：腾讯财经发布日期：2014-07-10 11:39 字号：T|T

摘要：随着全球经济逐步走出金融危机的阴影，中国的出口活动看起来正在进入可维持的恢复过程。这将逐步推升PPI由负转正，带来企业盈利的恢复，并最终引导制造业部门投资活动的恢复。

为此我们提出以下的基本分析思路。

我们知道社会经济系统有一个内在的属性——均值回复。所谓均值回复是指系统存在一个稳态水平，当系统明显背离稳态水平时，它会有内在的倾向去向稳态水平调整，除非持续存在非常强的力量阻碍这一过程的发生。

我们知道目前存在许多看空房地产市场的观点，其理由从供应过大、房价过高、企业资金链紧张到人口红利结束、城市化进程减缓等，这些看法都存在合理的基础和扎实的逻辑。

如果回溯到2012 年上半年，我们可以认为这些问题当时都存在，甚至比现在更加严重，当时的房地产市场也确实非常低迷。但在这些理由并没有消失的情况下，为什么2012 年下半年以后房地产市场突然广泛回暖，价量齐升呢？

我们认为关键的原因是均值回复。前面讨论的这些因素会降低房地产市场的长期销售增速，但当短期内市场销售严重低于这一长期增速时，仍然会出现均值回复。

那么2012 年上半年市场销售为什么会严重低于长期销售增速呢？我们认为一是2011 年货币政策的严厉紧缩，二是2011 年末经济增速大幅下降，三是经济下滑和货币紧缩带来的市场恐慌。这些短期因素都对房地产市场形成显著的抑制。

2012 年下半年以后，随着这些抑制因素逐步消失或基本稳定下来，房地产市场开始了均值回复。实际上这也是我们在2012 年底看多房地产市场的理由：因为我们认为房地产市场进入了均值回复的过程。同样在2012 年底我们就可以断言2014 年房地产销售会再次下降，因为均值回复所带来的影响是无法长期维持的。

如果2012 年房地产市场受到了过度的抑制，2013 年抑制因素消失后市场均值回复，到2014 年市场又回落，那么把这几年的市场情况做一个平均，这个均值应该接近其长期均衡水平。

据此估计，商品房销售面积的长期均值水平接近8%，房屋新开工面积增速的均值水平约为4%。

这是我们基于对市场的观察所得到的均值水平，这一水平比2011 年之前13%的商品房销售增长要低得多，这种下降已经反映了前述很多负面因素的影响。

我们把这一估算作为讨论的基准。进一步观察2002 年以来市场的长期趋势，可以看到销售面积增速的中枢水平是不断下移的。这种下滑是可以理解的：一个产品从无到有，都会经历爆炸式的增长，然后逐步回归平静的过程，表现为其市场渗透率的S 型曲线。

考虑到房地产市场长期下降的趋势，我们可以把这一下移过程进行趋势外推。以此来看，未来三到五年，房地产销售面积可以维持的增速水平约为4-5%，新开工面积增速大约为零或者是负值。

我们怀疑这一估计结果可能是大体合理、或略偏保守的。

关键原因在于：正如我们前面已经讨论的那样，在2008-2011 年房价大幅度上升的同时，房地产销售面积的增速显著下降。即使考虑到销售增速的趋势下降，这段时期销售增速仍然偏低。这说明供应的抑制是造成这种局面更关键的原因，而需求的上升则相对次要。

这段时期新开工面积依然维持很高增速，这进一步显示抑制供应的关键因素是房地产企业意愿存货水平的大幅度上升：一方面银行利率水平大幅度下降，一方面房价快速上升，企业合意的存货水平自然会显著提高。这一结果在上市公司的财务数据中清晰地显示出来。

如果这个解释是对的，则意味着在房地产企业意愿存货水平下降时，企业开始甩卖存货，这将会导致交易量的放大，从而使得我们的前述估计略偏保守。

就目前的情况看，即使以相对保守的估计为基础，现在房地产的销售增速可能也是显著偏低的，部分的原因在于银行年初收紧了信贷条件，对房地产市场造成了抑制性影响。

这也意味着随着银行信贷政策的逐步修正，房地产销售可能再次出现均值回复的倾向，以历史模式为基础看，这也许会出现在今年第四季度。

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责任编辑：薛腾飞关键字：全局性房地产崩盘房地产崩盘房地产崩盘可以避免

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