上周公布的中国三季度GDP增速为7.8%，比二季度快了0.3个百分点，预期全年经济增速将保持在7.5%以上，稳增长目标可顺利完成。但在经济保持较高增长的同时，经济结构是否改善，金融风险是否下降等深层次问题更需要关注。

三季度经济增速的回升，与6月国务院常务会议提出的支持铁路、城市基础设施、棚户区改造、4G、环保等领域投资的一系列稳增长措施有关，尽管这些稳增长投资领域占固定资产投资比重仅为8.12%，但按中性情况分析，其将拉动下半年经济增速约0.3%。但从长期看，由于对经济结构调整的力度始终不大，故投资效益令人担忧。

今年前三季度经济增速与去年前三季度均为7.7%，但今年的市场利率水平却明显上升，表现在债券市场上，则是债务收益率水平上行。目前中国债券的信用利差已处于历史最低位，原因在于，利率市场化后银行、保险等金融机构资金成本大幅上升，因而要求在资产端更高的回报率。

与市场利率水平形成反差的，是企业盈利水平的下滑。今年前三季度，中国500强企业平均利润率仅4.34%，比去年同期降0.33个百分点，经济所能提供的回报率在下降，但是三季度以来以债券利率为代表的社会资金成本持续大幅上升，表明高负债下企业融资的刚性需求。

导致利率上行的因素中除了利率市场化之外，债务总规模的快速增长，每年还本付息规模的膨胀，也是重要因素。估计2013年全社会的还本付息额就超过5万亿元。

需要说明的是，总负债规模与发达国家相比并不算大，而且其中也有重复部分。但这里有两方面需要引起重视，一是2008年前，总负债/GDP的变化不大，但2008年至今的短短五年中，总债务增速居然超过名义GDP的45%，如此高的债务增长速度，全球罕见。二是由于金融负债的分布失衡，会使得某一经济主体金融负债过多，导致债务利息超过资产收入，会使得其现金流变负从而失去造血能力。今年6月一度出现的“钱荒”危机，其本质也是金融产品期限错配导致结构失衡而引发的。

由于负债总是与资产相对应的，企业、政府与居民的负债，在中国以银行为主的金融体系下，对应的大部分是银行的资产，而银行的资产构成与质量，决定了银行风险的大小。目前银行获得的资产抵押物中，主要是房地产。据海通证券统计，38%的银行表内贷款直接与房地产和融资平台相关；在表内贷款中，54%是抵押贷款。银行的表外贷款预计为13万至16万亿元，其中70%左右投向房地产和融资平台。由此可见，土地与房产的未来价格变化，基本决定了银行资产的风险度。

房地产出现拐点的时间，基本上也对应中国发生债务危机的时间。今年政府在房地产调控政策上，也愈发小心翼翼。当前，房地产已经捆绑了中国经济，投资者也预期中央政府不会出台严厉的房地产调控政策，而地方政府更不愿意打压房地产去断送土地收入来源，这就是房价继续攀升的原因。但行政调控对于资产价格的波动而言，最终是失效的，久涨必跌的房地产泡沫破灭案例，在全球都是无一幸免的。

因此，金融风险的发生时间，未必取决于债务规模有多大，却主要取决于负债所对应的某类资产的价格波动拐点何时出现。而金融危机爆发的深度和广度，则取决于这类资产价格波动的幅度和所对应的负债杠杆率水平。如果总是不肯去刺穿泡沫，却以稳增长的名义推迟调结构，则今后金融危机的爆发能级会越来越高。所以，风险越早释放，越有利于经济的复苏。